宏利智晰投資服務 – 2022年第2季宏觀展望

2022年4月

季度宏觀展望

環球：形勢變化出乎意料

正當我們期望市場在疫後時期，表面上恢復常態時，俄烏衝突及其所引發的地緣政治壓力，使2022年的宏觀經濟局勢更為複雜。

誠如我們早前所述，全球供應鏈持續受阻及商品價格飆升，加劇各主要央行所處的兩難局面：一方面，這將推高整體通脹（及通脹預期）；另一方面，這亦將進一步遏抑實際收入、經濟活動及核心通脹。在這種環境下收緊政策，可能會加劇經濟增長的下行風險。我們認為，要解決由成本帶動的通脹問題，單憑貨幣政策基本上效用不大。

年初至今，表現最佳的資產類別是能源（41.3%）¹、農產品（25.0%）¹及工業金屬（21.5%）¹，反映剔除從俄羅斯等關鍵生產國的供應後，全球供應短缺的情況惡化。由此引伸，受惠商品價格上升的股市均表現領先，例如印尼、加拿大、澳洲和巴西。相對其他表現疲弱的資產，貴金屬、美元、中國政府債券及美國國庫票據亦造好，反映其避險性質。

另一方面，權益存續期較長、以增長主導的股票和行業 — 中國股票；歐洲、中東及非洲地區股市；和亞洲高收益債券均表現遜色，反映這些市場對環球金融狀況緊縮的敏感度，以及其各自在貿易、金融和地緣政治方面與烏克蘭危機的相關性。

跨資產波幅仍處於高水平：我們的避險綜合指標顯示，風險資產將在未來一季面對困境，而許多央行正致力推動貨幣政策正常化。面對負面的全球供應衝擊，緊縮政策的成效不但令人質疑，其動態對全球流動性更可造成重大影響。

全球流動性增長已顯著放緩，由2021年3月的21.5%歷史高位降至2022年3月中的5.4%，是自2020年4月以來最慢的升幅。²全球流動性下降與新興市場的增長及盈利息息相關，在廣泛層面亦與風險資產相關。

我們仍然認為政策官員對高通脹的憂慮，最終將不敵對增長放緩的擔憂。因此，我們預計美國聯儲局很可能在第三季轉向鴿派(溫和)立場，並相信從步伐、幅度及持續時間方面來說，當局的緊縮政策周期將會低於市場的定價水平。

重要的是，我們認為下一個全球刺激經濟階段極可能與環球金融危機以來，投資者常見的狀況大相逕庭。雖然在過去15年，每次應對危機所採取的公共政策均深刻體現新自由主義 — 普遍特點為全球化、離岸外判生產和自由貿易、國家在經濟發展上擔當的角色有限、消費在結構上佔國內生產總值比重偏低，以及全球經濟超級金融化。然而，現時重複這些政策措施的社會及政治意欲非常低。事實上，我們已察見朝相反方向發展的革命性變化。

歐洲已意識到大國競爭的局勢，德國作出歷史性轉變，宣布增加國防開支，並因烏克蘭危機而結束對俄羅斯能源供應的依賴。全球各國政府均大幅增加國防開支。此外，西方國家制裁俄羅斯的團結程度，已加強至過去無法想像的水平 — 主要俄羅斯銀行被禁止使用環球銀行金融電信協會（SWIFT）系統，主要經濟體亦推出限制性措施，阻止俄羅斯央行獲取其外匯儲備。許多西方銀行和企業均自發參與制裁，選擇迴避未受制裁的俄羅斯實體，擔心官方制裁名單日後可能擴大。

這些都是影響深遠的變化和局勢發展，促使我們的步伐顯著加速，邁向更分散的全球經濟。事實上，這股趨勢在疫情之前已存在，但俄羅斯入侵烏克蘭是一個催化劑。俄烏軍事衝突改變了一切。從歷史經驗可見，隨著政治出現變化，經濟以及金融市場也隨之轉變。

較長遠而言，我們仍然預期全球將繼續邁向政府在經濟上發揮更重要作用的中至長期宏觀局勢。當然，政府的參與程度顯著有別，視乎不同的經濟體而異；此外，央行把政府開支貨幣化的壓力可能日增。

在這樣的市場環境下，我們認為未來的宏觀主題將包括地緣政治顯著動盪、私營機構去槓桿化、已發展市場回岸和再工業化／新興市場工業化、孳息率曲線下移和趨於平坦、負實質利率的幅度日增、貨幣貶值愈趨激烈、政府加強監管，以及保護主義／本地化趨勢加劇。

根據分析宏觀經濟理論所得的策略性投資部署，我們仍然認為投資組合宜偏向優質資產、美國股票和固定收益多於其他已發展市場，以及債務貨幣化空間和意願較低的新興市場（例如歐元區及中國）。同樣，我們的宏觀經濟理論偏好美元多於高啤打值的法定貨幣。行業方面，在美國及全球其他地區受惠於工業化和提升生活質素的關鍵行業應表現領先，包括公用事業、原材料及日常消費品。此外，投資於另類資產（例如黃金、住宅房地產投資信託及加密資產），作為法定貨幣貶值的一種保障，可能也屬明智之舉。

美國：通脹壓力加劇並延長，經濟增長料受壓

美國可能在地理上遠離俄烏衝突，但未能完全免受擴散效應的影響。商品價格飆升只會加劇並延長原本預計於第二季消退的通脹壓力。

此外，信心減弱及供應鏈受阻，估計會令經濟增長受壓。在可能出現滯脹的情況下，聯儲局正面對兩難局面，當局似乎有必要收緊貨幣政策，但市場質疑此舉能否有效遏制供應方面的通脹衝擊，遑論收緊政策可能對經濟增長產生負面影響。儘管商業投資料可維持穩健，但消費前景更為脆弱。鑑於民眾在疫情期間提前消費，而且加息及市場波動令消費信心下降，因此樓市活動及非必需消費品開支或會於其後轉弱。然而，就業則可望保持強韌，或能抵銷部份影響。

亞洲：策略性資源商品價格飆升，區内影響不盡相同

在俄烏衝突下，食品、原材料和能源的供應減少，而且價格飆升，作為這些關鍵策略性資源商品的淨進口地區，亞太區容易受到影響。

然而，我們強調，亞太區在本質上並非一個整體，區內所面對的影響將不盡相同。此外，投資者仍需考慮進一步的擴散效應：通脹和通脹預期可能升溫；經濟體能否借助強勁的出口增長，以大幅抵銷食品及能源進口價格的升幅，及／或其政策空間能否抵禦財政狀況進一步惡化；以及潛在的流動性／信貸衝擊。在篩選最不受上述潛在衝擊所影響的經濟體時，我們發現新加坡、馬來西亞、澳洲及紐西蘭可望成為物價上漲的最大受益者。與此同時，印尼、菲律賓、紐西蘭及印度似乎最不受潛在的流動性衝擊所影響。平衡上述兩項衝擊同時帶來的影響後，我們的分析顯示，在研究的經濟體當中，紐西蘭、馬來西亞、印尼、澳洲及越南將取得相對較佳的宏觀表現。

歐洲：央行或會推遲政策正常化，加息與縮減寬量時間靈活性增加

在俄烏衝突下，能源價格大幅上漲，嚴重打擊歐元區經濟增長前景。儘管通脹處於紀錄高位的情況，可能至少在未來數季持續，但市場對短期加息的預期已有所下降。歐元區的貿易比率顯著減弱，而且能源成本高漲蠶食可支配收入，令消費市道前景逐漸轉差。區內政府致力減輕消費負擔，這將帶來財政影響，但對比具歷史性的整體國防和能源投資規模，可能顯得相形見絀。歐洲央行或會推遲政策正常化，但不會完全放棄，預期當局在加息與縮減量寬的時間上擁有更大靈活性。除非出現意料之外的情況，否則政策官員應可延續歐洲復甦基金的成功，在制定新的聯合發債計劃上得到相當大的保證。

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1 資料來源：美國商品研究局、Macrobond、宏利投資管理，截至2022年3月11日。

2 彭博資訊，截至2022年3月14月。

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如果沒有足夠的人民幣工具用作投資，部份顯著投資於人民幣債券／股票／資產的基金或會持有大量存款資產，繼而可能不利基金的回報和表現。
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由於人民幣不能自由兌換，加上貨幣兌換受到外匯管制及限制。概不保證人民幣不會貶值。用於貨幣兌換的金額不足或人民幣貶值將對若干以人民幣計價的基金類別之投資價值造成不利影響。「點心」債券市場的規模仍然相對較小，容易受到波動市況和流動性不足的影響。受人民幣的集中性風險所影響，那些顯著投資於人民幣的基金價值可能較那些擁有多元化投資組合的基金更波動。
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股息支付成分 – 亞太房地產投資信託產業基金，優先證券收益基金和環球多元資產入息基金 R類別組。派息類型：特別每月派息（非對沖）。
適用於R類別組的派息，包括(i) 考慮有關子基金投資組合所持證券以及該等證券於未來一年應可賺取的投資收益總額，以計算恰當的每股資產淨值的收益;及(ii)從已變現資本收益及／或資本，按根據成立當年的初次認購價，以及其後每曆年首個營業日的每股資產淨值的2.5%固定年率，作額外分派。
投資附帶風險。投資者可能蒙受資本損失。投資者不應純粹依賴本網站的資料作出投資決定，並應細閱銷售文件以了解詳情，包括相關風險因素、收費和基金及其股份／單位類別的特性。過往表現資料並不反映未來表現。

宏利環球基金

宏利環球基金乃由一些主要投資於股權及/或固定收入證券的子基金所組成的傘子基金。子基金各有其不同的投資目標及風險情況。可能涉及股票市場、地域集中、主權債務、流動性、波動性、信用降級、利率及交易對手風險。
子基金相關的派息類別並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。若干子基金可從收益類別股份的收益、已變現資本收益及／或從資本撥付股息。若干子基金可從每月派息(G)或R每月派息(G)的類別股份的已變現資本收益、資本及╱或總收益撥付股息，並從資本扣除全部或部分費用及開支(即從資本撥付費用及開支)。從若干子基金資本中撥付股息等於退回或提取投資者原本投資額的一部分或該原本投資額應佔的任何資本收益。此舉可能導致子基金該類別的每股資產淨值即時減少。
若干子基金投資於新興經濟體系或市場，涉及之特殊風險，包括流動性、波動性、政府政策、稅務、貨幣、貨幣匯返、政治及規管風險，會遠較發展成熟的經濟體系或市場一般相關的風險為高。
若干子基金投資於相關市場的中小型公司的證券，會較投資於規模較大、基礎較穩之公司面對更大的風險。
若干子基金集中投資於單一國家及/或特定的行業，可能比分散投資於幾個國家或地區及/或廣為投資於各行各業面對更大的風險。
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投資涉及風險。子基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金及其股份類別之風險因素、收費及產品特點。
各子基金擬使用金融衍生工具作投資、有效管理投資組合及╱或對沖目的。金融衍生工具的使用導致各基金承受額外風險，包括波動風險、管理風險、市場風險、信用風險及變現風險。
人民幣目前並非可自由兌換的貨幣，以人民幣支付贖回款項及／或股息款項可能由於適用於人民幣的匯兌管制及限制而延遲。由於離岸人民幣（CNH）將用於人民幣計價類別的估價，因此CNH匯率與在岸人民幣（CNY）匯率相比可能存在溢價或折讓，買價或賣價之間並可能存在顯著差價，因此人民幣計價類別的價值將受波動影響。人民幣一旦貶值，有可能對投資者於若干子基金的人民幣計價類別的投資的價值構成不利影響。

宏利盈進基金SPC

宏利盈進基金SPC乃由一些主要投資於股票及債務證券的子基金組成的傘子基金。其中各子基金各有其不同的投資目標及風險級別。
子基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。子基金可酌情決定從資本或總收入撥付股息，而同時從資本收取/支付全部或部分的費用和支出。這相當於退回或提取投資者部分的原投資額或該原投資額應佔的任何資本收益，並可能導致有關股份類別於緊隨分派日期後的每股資產淨值即時減少。
若干以較大幅度投資於人民幣債券/股票/資產或新興市場，可能涉及債券票據、信貸/交易對手、集中性、流動性、波動性、貨幣、稅務、經濟、外匯/多次貨幣兌換、調低評級、規管及政治風險，而其風險可能較世界上其他發展成熟的主要市場所出現的風險為高。
如可供個別債券子基金投資的人民幣票據數量不足，該子基金可能因此以存款持有大部分資產而對其回報及業績表現構成不利影響。
若干透過QFII制度, 債券通及/或外國准入制度直接投資於債務票據/股票之子基金可能涉及中國內地關投資的於QFII及/或中國銀行間債券市場有各種法規要求和限制以及託管的相關風險。
人民幣不是自由兌換的貨幣並受到外匯管制和限制。
若干子基金具有顯著集中於特定的行業及地理之投資，投資者須承受集中及股票市場風險。
若干子基金可能投資於中小型公司的股票，投資者或須承受流動性及波動風險，並較投資於一般大型公司涉及更大風險。
投資涉及風險。子基金或須承受高度的資本虧損風險。投資者不應只單靠本資料而作出投資，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金之風險因素、收費及產品特點。

宏利香港系列

宏利香港系列 (「本系列」）乃由一些主要投資於股票、債務證券、交易所買賣基金及/或集體投資計劃的基金組成的開放式單位信托。其中各基金各有其不同的投資目標及風險級別。
基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。就收益類別而言，若干基金可從資本中支付分派，及/或分派可從總收入支付，同時從若干基金的資本收取/支付本基金全部或部分費用及開支。這相等於退回或提取投資者原先投資的款額或該款額應佔資本增值的一部分。分派將導致有關單位的資產淨值即時下降。若干基金的AA(人民幣)對沖收益類別單位可能較其他非對沖收益類別單位涉及較高的分派風險。
若干基金可能涉及股票市場、新興市場、點心債券市場、集中、流動性、信貸、信貸評級、低於投資級別及未獲評級證券、信貸評級下調風險、利率、估值、主權債務、非上市債務證券、貨幣、外匯、衍生工具及結構性產品、對沖及派息風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，和有關資產配置策略及/或下行風險管理過程的風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，及有關投資於交易所買賣基金、策略性資產配置和戰略性資產重設比重 (“STARS”) 、小型及中型公司、可換股債券的風險，和有關證券化債務工具和投資於具有吸收虧損特點的債務工具的風險。
由於人民幣不能自由兌換，須受外匯管制及限制約束。不能保證人民幣不會貶值。若無足夠款額的人民幣以進行貨幣兌換，或人民幣一旦貶值，可能會對投資者就本基金人民幣計價類別所持投資的價值構成不利影響。「點心債」市場的規模仍相對細小，較易受到波動和流通量不足影響。與擁有較分散投資組合的基金相比，基金的人民幣有關的集中風險可能導致其價值較為波動。
若干基金除現金、現金等價物及金融衍生工具（例如：期貨、期權及遠期合約）外，不會有直接投資。
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部份基金的表現將與歐洲經濟區的經濟、政治、監管、地緣政治、市場、貨幣或其他狀況緊密連繫，因而可能承受較高的流動性、價格及外匯風險。
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投資涉及風險。子基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金及其股份類別之風險因素、收費及產品特點。
各子基金擬使用金融衍生工具作投資、有效管理投資組合及╱或對沖目的。金融衍生工具的使用導致各基金承受額外風險，包括波動風險、管理風險、市場風險、信用風險及變現風險。
人民幣目前並非可自由兌換的貨幣，以人民幣支付贖回款項及／或股息款項可能由於適用於人民幣的匯兌管制及限制而延遲。由於離岸人民幣（CNH）將用於人民幣計價類別的估價，因此CNH匯率與在岸人民幣（CNY）匯率相比可能存在溢價或折讓，買價或賣價之間並可能存在顯著差價，因此人民幣計價類別的價值將受波動影響。人民幣一旦貶值，有可能對投資者於若干子基金的人民幣計價類別的投資的價值構成不利影響。

宏利盈進基金SPC

宏利盈進基金SPC乃由一些主要投資於股票及債務證券的子基金組成的傘子基金。其中各子基金各有其不同的投資目標及風險級別。
子基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。子基金可酌情決定從資本或總收入撥付股息，而同時從資本收取/支付全部或部分的費用和支出。這相當於退回或提取投資者部分的原投資額或該原投資額應佔的任何資本收益，並可能導致有關股份類別於緊隨分派日期後的每股資產淨值即時減少。
若干以較大幅度投資於人民幣債券/股票/資產或新興市場，可能涉及債券票據、信貸/交易對手、集中性、流動性、波動性、貨幣、稅務、經濟、外匯/多次貨幣兌換、調低評級、規管及政治風險，而其風險可能較世界上其他發展成熟的主要市場所出現的風險為高。
如可供個別債券子基金投資的人民幣票據數量不足，該子基金可能因此以存款持有大部分資產而對其回報及業績表現構成不利影響。
若干透過QFII制度, 債券通及/或外國准入制度直接投資於債務票據/股票之子基金可能涉及中國內地關投資的於QFII及/或中國銀行間債券市場有各種法規要求和限制以及託管的相關風險。
人民幣不是自由兌換的貨幣並受到外匯管制和限制。
若干子基金具有顯著集中於特定的行業及地理之投資，投資者須承受集中及股票市場風險。
若干子基金可能投資於中小型公司的股票，投資者或須承受流動性及波動風險，並較投資於一般大型公司涉及更大風險。
投資涉及風險。子基金或須承受高度的資本虧損風險。投資者不應只單靠本資料而作出投資，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金之風險因素、收費及產品特點。

宏利香港系列

宏利香港系列 (「本系列」）乃由一些主要投資於股票、債務證券、交易所買賣基金及/或集體投資計劃的基金組成的開放式單位信托。其中各基金各有其不同的投資目標及風險級別。
基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。就收益類別而言，若干基金可從資本中支付分派，及/或分派可從總收入支付，同時從若干基金的資本收取/支付本基金全部或部分費用及開支。這相等於退回或提取投資者原先投資的款額或該款額應佔資本增值的一部分。分派將導致有關單位的資產淨值即時下降。若干基金的AA(人民幣)對沖收益類別單位可能較其他非對沖收益類別單位涉及較高的分派風險。
若干基金可能涉及股票市場、新興市場、點心債券市場、集中、流動性、信貸、信貸評級、低於投資級別及未獲評級證券、信貸評級下調風險、利率、估值、主權債務、非上市債務證券、貨幣、外匯、衍生工具及結構性產品、對沖及派息風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，和有關資產配置策略及/或下行風險管理過程的風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，及有關投資於交易所買賣基金、策略性資產配置和戰略性資產重設比重 (“STARS”) 、小型及中型公司、可換股債券的風險，和有關證券化債務工具和投資於具有吸收虧損特點的債務工具的風險。
由於人民幣不能自由兌換，須受外匯管制及限制約束。不能保證人民幣不會貶值。若無足夠款額的人民幣以進行貨幣兌換，或人民幣一旦貶值，可能會對投資者就本基金人民幣計價類別所持投資的價值構成不利影響。「點心債」市場的規模仍相對細小，較易受到波動和流通量不足影響。與擁有較分散投資組合的基金相比，基金的人民幣有關的集中風險可能導致其價值較為波動。
若干基金除現金、現金等價物及金融衍生工具（例如：期貨、期權及遠期合約）外，不會有直接投資。
投資涉及風險。基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括本基金及其單位類別的風險因素、收費及產品特點。