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不明朗因素升溫,本土因素繼續主宰中國信貸前景

16/03/2022

環球新興市場定息產品研究主管 張麗萍
大中華區定息產品投資研究部主管 郭張德美

2月24日,俄羅斯軍方向烏克蘭部份地區發動軍事進攻。隨後,西方多國向俄羅斯實施了一系列制裁以作回應1。在本期投資通訊,環球新興市場定息產品研究主管張麗萍及大中華區定息產品投資研究部主管郭張德美,闡述這事件對中國信貸市場的影響,指出投資級別信貸目前所受的影響有限,而本土因素很大程度上導致高收益信貸前景面臨挑戰。

儘管俄烏軍事衝突對環球市場構成衝擊,但目前對中國信貸的影響依然有限。

戰爭等地緣政治事件充滿變數,為各經濟體和市場帶來廣泛且驟變的影響。戰事持續及對俄羅斯實施制裁的最直接影響,是引起市場對環球能源、穀物和金屬供應短缺的憂慮。俄羅斯出產的肥料短缺,或會導致農產品供應長期減少,甚至觸發糧食危機。商品和食品價格高企且持續上漲,可能將環球經濟進一步推向滯脹,同時削弱經濟從疫情中復甦的進度。

中國作為聯合國安全理事會投票成員,加上與俄羅斯的外交關係較密切,難免會受到事態發展所影響。鑑於俄羅斯是能源和稀土金屬的主要生產國和出口國,商品市場的波幅加劇和價格上升可能直接影響中國企業。此外,地緣政治事件對資本市場造成干擾,可能窒礙離岸融資。然而,中國等主權國家的國際收支平衡較強勁,而且經常帳盈餘和外匯儲備穩健,或許特別能夠抵禦這些潛在風險。

值得關注的投資級別信貸行業

整體而言,根據目前情況和制裁措施,我們認為不會對中國信貸市場構成負面影響,但這觀點可能有變。投資者應關注投資級別信貸範疇的兩個重要行業:金融業和能源業。

金融業:中國金融業受俄羅斯經濟,或可能面對資本化和流動性轉弱的歐洲金融交易對手的直接影響有限。雖然將俄羅斯的銀行從環球銀行金融電信協會(SWIFT)金融通訊服務網絡剔除的決定不會直接影響中國,但內地金融機構可能在嚴格遵從現行制裁的前提下,嘗試與俄羅斯機構開發替代系統。

能源業:中國與俄羅斯的能源關係更廣泛,包括近期簽署為期30年的天然氣輸送協議。部份中國國有企業在俄羅斯液化天然氣項目亦擁有少數股權2。然而,中國並非過度依賴俄羅斯的能源進口,而且擁有多元化的能源基礎和豐厚的本土煤炭儲備。

由於能源目前不在更廣泛的制裁範圍之例(儘管美國已禁止從俄羅斯進口石油),我們認為中國能源公司所面對的風險有限。此外,集資活動應不會受到負面影響,因為部份大型而且知名的國有企業已被美國列入制裁名單。

中國高收益信貸市場的最新評估

房地產業繼續為高收益信貸領域的前景帶來挑戰。2021年12月,部份大型知名發展商曾發生違約,從今年1月份數宗財困事件和2月份最新合同銷售數據看來,上述事件加劇市場面臨的企業財務困境,已導致投資情緒轉弱和流動資金減少。

這亦為實力較強且質素較高的「BB」至「B」級發展商帶來負面影響。投資者此前認為這些發展商的風險較低。這個困境已蔓延至較強勁的在岸信貸市場,導致市場更為波動。我們相信,將有更多知名企業違約。

有關事態發展大致符合我們的最初預測,房地產業將逐步復甦。這行業將需要數年時間去槓桿並轉型至規模合適,但財政上較穩定和商業上更可行的行業。

本土因素推動中國高收益信貸前景

與此同時,自撰寫上一篇關於政府政策的文章以來,我們察見一些正面發展,但或許需要更強大的支持。自2021年12月起,中國人民銀行採取更寬鬆的貨幣政策立場,將一年期貸款市場報價利率由4.65%調低5點子至4.60%,並降低住房抵押貸款參考利率。本土市場方面,接近90個城市的住房抵押貸款利率已調低,為下行市況提供緩衝,數個城市亦放寬首付規則,以提振置業者的信心。

展望後市,我們認為投資者應注視以下三個短至中期的催化劑因素:

合同銷售和消費者信心走勢。這個指標代表發展商的銷售數字,可粗略反映消費信心和行業健康狀況。即使我們尚未看到數據逆轉,但這可能是一項領先指標,應會在情況改善時加以反映。

政府持續推行扶持政策:雖然中央和地方政府已開始提供支持,但我們相信未來數月將會加推定向後續措施,以改善流動性和鼓勵消費者購買房地產。

重組現有違約/財困企業的債務:雖然數家房地產發展商已經或即將出現技術性違約,但目前仍難以預測債權人最終願意削減多少債務。儘管我們預料重組債務的討論可能歷時超過一年,但如果債權人承受的削債水平較目前預期為低,可望成為投資情緒轉佳的指標。當債務得到重組和不明朗因素消退後,相信將有更多市場參與者入市購買資產。

在波動市況下嚴選信貸的重要性

鑒於近期地緣政治事件發展的速度和引發的波幅,我們相信嚴謹地進行研究和盡職審查對挑選信貸至關重要。當前環境的多項風險都是源自一些不能透過粗略分析而發現的經濟聯繫。事實上,我們進行「由下而上」的信貸分析,仔細審視公司的基本因素,包括客戶集中度和現金流來源,並會就潛在的懲罰行動進行

 

下載全份文件

 


1 包括對俄羅斯央行和其他俄羅斯銀行實施的一系列制裁,以及限制使用環球支付系統和出口高科技設備到當地。

2 彭博資訊,2022 年 3 月 12 日。  

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