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多元資產:建立穩健投資組合,駕馭不同市場周期 

13/1/2021

在本文,亞洲資產配置主管Luke Browne分享為何專注研究宏觀主題,並在風險管理框架內結合周詳的資本市場資產配置策略,能有效照顧投資者的利益,Luke Browne及多元資產配置團隊相信,透過把握把握市場機遇,駕馭和管理升市和跌市中的風險,應能在不同市場周期為投資者提供可持續及穩健投資方案。

2020年回顧 — 資產類別的回升幅度優於宏觀經濟狀況

雖然2020年發生的事件無人能料,但大部份人都能迅速適應。在3月份,疫情大流行,導致市場出現不分優劣的拋售。我們認為這情況並非源自系統性危機,而是市場的一種應對機制,以應付一場無論在深度和持續時間也不確定的危機。

各國政府和央行迅速採取行動。美國聯儲局減息150基點,把目標利率區間調低至0%至0.25%,並推行廣泛措施以提供流動資金1。刺激經濟措施的規模達數以萬億美元,包括工資補貼和休假計劃,在全球各地均獲政府通過。上述措施對疫情初期的經濟提供支持,然而,資本市場的正面回應更為明顯:承險意慾高漲,帶動股市場上升,黃金亦顯示強勁動力,金價歷來首度升穿每安士2,000美元的水平2。另一方面,國內生產總值數據全面反映經濟衰退的幅度,20國集團的第二季經濟增長下跌6.9%3。美國經濟收縮31.4%4,而英國5、日本6和印度經濟亦分別下跌19.8%、27.8%和23.9%7。但中國的情況例外,當地經濟於同期重拾溫和增長8

然而,在9月和10月,市場注視美國總統大選的不明朗因素,因此利淡投資氣氛。大選結束後,風險資產大幅上揚,而且進一步受到疫苗利好消息的支持。風險資產延續大選後的升勢:股票方面,MSCI明晟美國和亞洲(日本除外)指數均表現領先9。行業方面,抗疫封鎖措施帶動對高增長股票、一些於疫情中能持續其網上商業營運生態的企業的需求,資訊科技和非必需消費品業在年內表現優秀。臨近年底前,市場升勢擴大至周期股和價值股。債券方面,環球企業債券表現最佳,錄得9%的升幅,而較廣泛的環球綜合指數則升7.8%。另外,環球高收益和新興市場債券均錄得5%回報10。2020年中後期,市場開始由美國增長型股份,轉持環球周期性股份和價值股,加上美元弱勢轉趨明顯,加深了投資非美元資產的論據。

當全球為2020年終於結束舒一口氣,2021年的現實境況卻又逐步迫近。最壞的情況可能已經過去,但不明朗因素仍然持續。綜觀2019新型冠狀病毒引起的經濟衰退,我們認為最重要的特徵之一,是疫情尤其不成比例地打擊經濟內的服務業,而製造業所受的影響明顯較少,所經歷的復甦也較快,形成「K形」經濟復甦。要成功駕馭這前所未見的環境,我們需要根據長期策略性觀點,於資產類別、地區分布及行業選擇等各方面,作出特定的短期戰術性調整。在捕捉2021年的投資機遇方面,採取均衡的投資策略實屬合宜,並側重於可受惠於經濟持續復甦的行業,並加入個別估值偏低的周期股。 

戰術性部署股票 — 偏好於美國及亞洲的周期性調配

股票方面,從地區角度來看,我們認為市場的流動資金將會在2021年繼續為美股股價提供支持,特別是隨著短期風險因素(例如美國政局不明朗)逐步減退。然而,環球的政治局勢會繼續成為新聞標題,特別是中國與美國之間的發展 (即使是由拜登領導的政府) 。新興市場股市受惠於寬鬆的貨幣政策,並倚重環球貿易和製造業,因此亦可望繼續表現優於經濟復甦。作為戰術性的配置,兩個主要地區包括美國及亞洲 (主要是中國)較值得投資者偏好。

行業方面,我們可能見到資訊科技業繼續表現領先,然而,這個行業或會在拜登政府下面對進一步稅務及監管審查。雖然非必需消費品業的估值偏高,但該行業仍是市場焦點。從投資風格的角度來看,我們注意到若各地政府加推刺激經濟措施,以及重啓經濟活動,可能觸發新一輪的資產調配潮,促使資金從增長股,轉投價值和周期股。價值型行業的估值或許相對便宜,我們的憂慮是此行業除了便宜便沒有其他相對優勢,故此,適當地持倉目前仍是合適的做法。雖然在短期內,部份周期性及價值主導市場例如歐洲及日本頗值得關注,但增長股仍受惠於低息環境,投資者可繼續偏好。

戰術性部署固定收益 — 追求收益

我們預期美國聯儲局將會維持利率區間下限於零水平,而不會把利率降至負水平。 然而,低孳息率環境意味著已發展市場固定收益領域的回報疲弱。 

故此,我們聚焦於新興市場債券和環球高收益債券。前者的估值轉佳,而且本幣債券的孳息率有潛力進一步提升(儘管波幅亦較高)。同樣地,基於短期不明朗因素揮之不去,可望為環球高收益債券帶來具吸引力的入市良機。不同的企業將可獲更多渠道籌集資金,應有助改善信貸風險指標,和遺約率的期望。

隨著我們從短期戰術性觀點轉移目光,以發掘長期策略性投資意念,特定投資主題顯得更形重要。

結構性主題 — 美元貶值、全球化退潮

在結構性層面,美國聯儲局推行措施以注入流動資金,並維持低息政策,將促使美元在未來逐步貶值。這環境為新興市場資產帶來溫和動力,進一步支持我們策略性地偏重有關資產。 

縱使如此,我們謹記即使在拜登政府下,中美貿易紛爭仍將是一項關鍵議題。假設美國新政府於1月20日順利過渡,我們預計美國對華外交政策不會出現任何重大轉變,美國亦不會立即解除特朗普政府實施的強硬措施,例如貿易關稅、吊銷簽證、制裁和入境限制。事實上,民主黨政府將氣候變化和人權議題作為優先關注事項,可能為中美關係帶來新挑戰。另一方面,隨著美國繼續對中國企業實施更多金融制裁,並威脅採取進一步行動,「金融脫鈎」的可能性持續升溫。

在美國以外地區,整體西方國家貿易集團對中國的取態亦將產生地緣政治影響。去全球化的浪潮可能繼續抬頭,或會把不同經濟體推向規模更小和更地區性的貿易集團。

我們把這些結構性主題融入長期策略性觀點,當中某些有別於戰術性觀點。

策略性觀點 — 注視新興市場

中期的五年策略性展望方面,我們看好新興市場股票和固定收益。政府持續推行寬鬆的貨幣政策,環球周期性復甦更趨同步,加上美元貶值,應有助新興市場股市維持強勁的增長水平和具吸引力的長期估值。疫苗將有助拉丁美洲、印尼和印度扭轉經濟形勢。然而,醫療解決方案難以衍生出穩健和迅速的經濟解決方案。財政刺激措施應不足以支持經濟迅速復甦,因為增長率很可能推遲至2022年才可重返疫前水平。儘管如此,從相對策略的基礎來看,新興市場股票和固定收益的回報高於已發展市場。

綜觀新興市場,我們認為亞洲較具吸引力,因為區內經濟相對拉丁美洲和新興歐洲國家穩健。亞洲經濟的起步點高於其他廣泛新興市場,因此有較大機會推行定向刺激經濟措施和放寬信貸標準。美國方面,由於估值偏高和美元貶值,我們對美國股票持較中性的長期觀點。

從多元資產的角度而言,隨著投資者更迫切需要追求收益,我們認為最吸引的投資機遇須在主權債券領域之外尋找,因而持續偏重投資級別的環球信貸和高收益債券。雖然我們必須持續監察個別行業,以關注其因應疫情狀況而出現的發展,(例如能源業及康健護理),但該領域可望於未來五年提供充份的升值空間。

總結:陰霾中見機遇

儘管2020年面對一個世紀以來最艱難險阻的宏觀環境,但投資者仍然願意承受風險。在2021年,投資者應在市場鬆懈的情緒與持續升溫的風險之間取得平衡。2021年的主要市場動力很可能是聯儲局政策與美元走勢、政府刺激措施、中國與新冠肺炎疫情發展,以及疫苗成功遏制疫情。我們預期聯儲局的取態將比2020年春季較為被動,因為封鎖措施一旦解除,將會令經濟釋放積壓需求,從而刺激由消費和經濟帶動的復甦。自2020年6月起,聯儲局已暫停擴大資產負債表,增張步伐平穩。

地緣政治仍然是一項主要風險,我們預料拜登政府不會撤銷第一階段對華關稅,預計短期內會維持類似政策。然而,拜登執政下的美歐關係有望改善。

儘管局勢也許未明朗,陰霾中總會出現機遇。我們相信,在風險管理的框架下,專注研究宏觀主題,並結合周詳的資本市場資產配置策略,能有效照顧投資者的利益。更進一步來說,藉此把握市場機遇,透過管理潛在的升市和跌市風險 ,應能在不同市場周期為投資者提供可持續及穩健的投資方案。

 

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  • 聯儲局維持強硬立場,但可能在2023年底前放寬貨幣政策

    美國聯儲局決定加息75點子,聯邦基金利率目標區間升至3%-3.25%。市場已充份消化有關加息行動。我們剖析驅使聯儲局取態愈趨強硬的因素,以及解釋當局可能在2023年底前放寬貨幣政策的原因。

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    投資組合經理  Ryan P. Lentell 和高級投資組合經理 Susan A. Curry認為,美國地區性銀行的最新季度業績確認該行業的投資前景良好,因受惠於貸款增長和加息環境。

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1 「聯儲局宣布廣泛的新措施支持經濟」,美國聯儲局,2020年3月23日。

2 彭博資訊,截至2020年7月28日。

3 「大部份G20國家2020年第二季本地生產總值出現前未見的下跌。」經濟合作及發展組織,2020年9月14日。

4 美國商務部經濟分析局,2020年10月29日。

5 英國國家統計局,2020年9月30日。

6 日本內閣府,2020年8月17日。

7 印度國家統計局,2020年9月2日。

8 中國國家統計局,2020年7月17日。

9 FactSet,截至2020年11月30日。自年初至今,MSCI明晟美國和MSCI明晟亞太區(日本除外)股票指數分別上升16.6%和15%,而MSCI明晟世界指數則升11.72%。

10 FactSet,截至2020年11月30日。

  • 聯儲局維持強硬立場,但可能在2023年底前放寬貨幣政策

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